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Resumen de asignación de activos: complicaciones a la vista

El ritmo de crecimiento del PIB mundial podría estar comenzando a normalizarse, pero las contracorrientes políticas y economías continúan complicando la recuperación tras la pandemia. Entre las principales preocupaciones destacan las expectativas de inflación relacionadas con las interrupciones de las cadenas de suministro, la nueva variante del virus y los posibles efectos de la ralentización del crecimiento de la economía china.   


Esta es una versión abreviada de nuestras perspectivas mensuales de asignación de activos.


Pensamos que el repunte de la inflación tiene carácter temporal y que el aumento de las tasas de vacunación podría favorecer el proceso de reapertura de las economías, siempre que la variante ómicron no resulte ser resistente a las vacunas existentes.

Lo más probable es que la ralentización del crecimiento de la economía china resulte manejable, ya que Pekín se inclina por una mayor flexibilización de sus políticas. Las medidas de estímulo fiscal de los principales países desarrollados deberían impulsar el crecimiento de la economía mundial,

y lo más probable es que la normalización de la política de los bancos centrales se realice de forma gradual.

En términos generales, pensamos que el contexto actual continúa favoreciendo a los activos de riesgo (renta variable) frente a los instrumentos considerados refugio (renta fija), siempre que el rendimiento real se mantenga en niveles reducidos.

Cese gradual de las medidas de estímulo en Estados Unidos. ¿Y después, qué?

La Reserva Federal de Estados Unidos tiene intención de reducir a cero sus compras mensuales de bonos en junio de 2022, lo que significa que sus políticas continúan favoreciendo a la economía y, por tanto, a la renta variable a corto plazo.

Después de ello, la entidad se enfrenta al reto de equilibrar la maximización del empleo con el mantenimiento de la inflación al 2% a largo plazo, aunque permitiendo que supere dicho porcentaje de forma moderada a corto plazo. El reciente aumento de la inflación de los precios al consumo, que ha alcanzado su nivel más alto desde la década de 1990 (6,2% interanual en octubre), está complicando dicho equilibrio.

La variante ómicron también está dificultando la situación. Las tensiones de las cadenas de suministro y el paso de la demanda de bienes a la de servicios podrían prolongarse en el tiempo, lo que aumentaría la presión inflacionista. Sin embargo, también podrían retrasar la reapertura de las economías, provocando un debilitamiento del crecimiento y el empleo y afectando a las perspectivas relativas a la política de la Reserva Federal.

Otros bancos centrales, como los del Reino Unido y Canadá, están comenzando a endurecer sus políticas, lo que aumenta la presión sobre la Reserva Federal para acelerar su proceso de retirada gradual de estímulos y despeja el terreno para una próxima subida de tipos.

BCE y Banco de Inglaterra: dos posturas diferentes

Por el momento, el BCE no se muestra partidario de futuras subidas de tipos. Su presidenta, Christine Lagarde, ha insistido en el carácter transitorio del repunte de la inflación y ha descartado subidas de tipos en 2022.

Esta postura contrasta con la expresada por le Banco de Inglaterra. El gobernador de la entidad, Andrew Bailey, considera que el mayor riesgo al que nos enfrentamos en la actualidad es el aumento de la inflación. El único motivo por el que el Banco de Inglaterra aún no ha subido los tipos es porque está evaluando el impacto del fin de los programas de reducción temporal de empleo.

Si las actuales presiones de precios acaban teniendo carácter transitorio y la inflación cae más y más rápido de lo que espera la entidad, es posible que no haya que subir tanto los tipos de interés después de todo.

¿Cómo reaccionarán los bancos centrales de los mercados emergentes?

Los bancos centrales de algunos mercados emergentes han comenzado ya a endurecer sus políticas, llevados más por el temor a la inflación que por el riesgo de salidas de capital. Es probable que los bancos centrales de América Latina y Europa Oriental se muestren más proclives a este endurecimiento que los asiáticos, ya que los fundamentales de las economías asiáticas son más favorables.

Además, el contexto cíclico no es muy pronunciado en Asia, lo que se debe en gran medida a las bajas tasas de vacunación y a la ralentización de la economía china. Todo ello hace que los bancos centrales asiáticos no tengan prisa por replicar el endurecimiento que comienza a verse en los países desarrollados.

Siempre que la inflación no afecte de forma significativa al rendimiento real, incluso una subida moderada de los tipos de interés aplicables a los fondos federales estadounidense permitiría a Asia mantener unas reservas cómodas de tipos reales. Todo ello debería contribuir a reducir la presión sobre los bancos centrales asiáticos para seguir el ejemplo de los mercados desarrollados. La venta indiscriminada ofrecería a los inversores un importante rendimiento adicional en Asia.

Magnitud del riesgo que supone China

A los inversores les preocupa que el desplome del mercado inmobiliario pueda desencadenar una crisis sistémica y afectar en gran medida al resto de las economías. Pensamos que la probabilidad de que esto ocurra es baja.

La caída del crecimiento de la economía china podría afectar al crecimiento de la economía mundial y a las presiones inflacionistas. Asia muestra una especial preocupación, ya que la región es más sensible a los cambios que se registren en el crecimiento del PIB chino. Si se produjera una brusca ralentización del crecimiento en China, ni siquiera un fuerte crecimiento en Europa y Estados Unidos podría contrarrestar el impacto sobre la economía asiática.

Gráfico 1: Amplios diferenciales de tipos reales* entre Asia (exc. Japón) y Estados Unidos (puntos porcentuales)

Información a 21 de noviembre de 2021.Fuente: CEIC, HSBC, BNP Paribas Asset Management

*deflactado con el índice de precios al consumo (IPC)

Los mercados se preparan para la normalización

En los próximos meses, los mercados financieros habrán de enfrentarse a la normalización de la política de los bancos centrales. Sin embargo, si los fundamentales son favorables, esta normalización no tiene por qué afectar a los mercados. Siempre que la inflación sea transitoria y el rendimiento real se mantenga en niveles reducidos, el entorno macroeconómico continúa favoreciendo a la renta variable frente a la renta fija.

Por otro lado, la renta variable de mercados emergentes (incluido el mercado chino) comienza a resultar atractiva. Tras verse superada por el índice MSCI World durante la mayor parte del año, la previsión del ratio PER a 12 meses de la renta variable emergente en relación con la renta variable global ha registrado su nivel más bajo en diez años. El riesgo chino parece haberse estabilizado.

En renta fija, los mercados descuentan más subidas de tipos en el tramo corto que en el largo, lo que ya ha provocado la inversión de la curva de tipos del Tesoro estadounidense. No obstante, por el momento, los mercados continúan confiando en los principales bancos centrales, tal y como demuestran las moderadas expectativas de inflación a largo plazo.  

Asignación de activos: posicionamiento corto en títulos del Tesoro estadounidense a 10 años

Mantenemos un posicionamiento largo en renta variable. Ante la expectativa de recuperación del mercado de renta variable emergente, hemos incorporado una posición larga en renta variable emergente global y reducido nuestra posición larga en renta variable estadounidense.

En lo que respecta a nuestro posicionamiento en renta variable de mercados desarrollados, hemos reducido la posición en compañías europeas de pequeña capitalización a favor de las norteamericanas de pequeña capitalización y las europeas de gran capitalización. Las empresas europeas de gran capitalización deberían tener un mayor recorrido, gracias al retraso de la recuperación en la región. Hemos mantenido nuestro posicionamiento largo en renta variable japonesa.

Aunque aún no somos bajistas en bonos, la perspectiva de aumento del rendimiento reduce el atractivo de los títulos del Tesoro estadounidense. Así, hemos aumentado nuestro posicionamiento corto táctico en los títulos a 10 años. Pensamos que las posiciones largas netas en el dólar estadounidense están muy saturadas. Prevemos episodios de revalorización, pero evitamos el posicionamiento corto en carry.


Todos los pareceres expresados en el presente documento son los del autor en la fecha de su publicación, se basan en la información disponible y podrían sufrir cambios sin previo aviso. Los equipos individuales de gestión podrían tener opiniones diferentes y tomar otras decisiones de inversión para distintos clientes. El presente documento no constituye una recomendación de inversión. El valor de las inversiones y de las rentas que generan podría tanto bajar como subir, y es posible que el inversor no recupere su desembolso inicial. Las rentabilidades obtenidas en el pasado no son garantía de rentabilidades futuras. Es probable que la inversión en mercados emergentes o en sectores especializados o restringidos esté sujeta a una volatilidad superior a la media debido a un alto grado de concentración, a una mayor incertidumbre al haber menos información disponible, a una liquidez más baja o a una mayor sensibilidad a cambios en las condiciones sociales, políticas, económicas y de mercado. Algunos mercados emergentes ofrecen menos seguridad que la mayoría de los mercados desarrollados internacionales. Por este motivo, los servicios de ejecución de operaciones, liquidación y conservación en nombre de los fondos que invierten en emergentes podrían conllevar un mayor riesgo.

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