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Semanal de mercados – Cambio de rumbo monetario: ¿realidad o espejismo?

La reciente publicación del acta de la reunión de diciembre del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) de la Reserva Federal reveló que al banco central estadounidense le preocupa que los inversores sigan malinterpretando su compromiso con el retorno de la inflación hacia su objetivo del 2%. Lograrlo requerirá tipos de interés más altos durante más tiempo y una ralentización significativa del crecimiento, dada la actual fortaleza de la economía estadounidense y, en particular, del mercado laboral.

La última encuesta sobre ofertas de trabajo y rotación laboral (JOLTS) en Estados Unidos mostró más de 10 millones de vacantes por cubrir, y las estimaciones de consenso para las próximas cifras de empleo no agropecuario apuntan a un nuevo mes con más de 200.000 nuevos empleos y sólidas ganancias salariales.

Este fuerte crecimiento explica por qué las propias proyecciones de la Reserva Federal muestran que la cifra de GCP (gasto de consumo personal, históricamente unos 30 puntos básicos más baja que el IPC) han caído hasta un mero 3,1% de cara a fin de 2023, sin volver hasta el objetivo del 2% hasta pasado 2025.

Esta estimación encaja con los pronósticos de consenso de economistas recopilados por Bloomberg, que anticipan un IPC del 3%. Las cotizaciones de mercado, en cambio, apuntan a una tasa bastante inferior de en torno al 2,4% (media del mes pasado, gráfico 1).

La inflación parece ralentizarse…

Los datos recientes procedentes de Europa parecen respaldar la perspectiva de que la inflación se está desacelerando rápidamente en la región. Los precios subieron a menor ritmo de lo previsto en España, Alemania y Francia.

Estas sorpresas agradables, no obstante, obedecieron más bien a la inesperada caída de los precios del gas natural, gracias a un invierno benigno y al impacto de los controles de precios implementados por sus respectivos gobiernos. Los precios son ahora más bajos que antes de que Rusia invadiera Ucrania en febrero de 2022, pero permanecen muy por encima de los de 2019. Lo que no está tan claro es si la inflación subyacente ha comenzado verdaderamente a caer.

La expectativa del mercado de una rápida desaceleración de la inflación es lo que respalda la opinión de que la Fed podrá pronto cambiar de rumbo y recortar sus tipos de interés. Los futuros sobre fondos federales descuentan un descenso del tipo de intervención a finales del verano, pese al hecho de que la propia Fed estima que esto no ocurrirá hasta 2024.

Las expectativas de mercado aumentaron ligeramente tras la reunión del FOMC en diciembre, pero siguen muy por debajo del máximo visto el pasado noviembre (gráfico 2).

…pero los tipos de intervención subirán más si cabe

Si el mercado se equivoca (tal como creemos), el panorama de la renta variable y de la renta fija es poco alentador a corto plazo, y lo sigue siendo para las acciones a medio plazo.

Cuando el mercado se dé cuenta de que el precio del dinero será más alto durante más tiempo, las TIR nominales deberían subir, seguramente impulsadas por las TIR reales. Tal como vimos el año pasado, esto afecta de forma rápida y dolorosa a las valoraciones de las acciones growth. A medio plazo, las TIR de la renta fija deberían estabilizarse a un nivel más alto, ofreciendo oportunidades de carry a los inversores.

Los mercados de renta variable, sin embargo, todavía no reflejan la próxima ralentización del crecimiento de los beneficios. Aunque las expectativas de beneficio por acción (BPA) en EE. UU. de cara a 2023 han caído casi un 8% respecto al verano pasado, todavía prevén un crecimiento del 4,5% respecto a 2022 (frente al 10% previo).

Esto puede parecer moderado, pero incluso una recesión leve provocaría seguramente caídas de los beneficios, y no subidas (gráfico 3). Además, el optimismo no se limita a un puñado de áreas de actividad: se supone que todos los sectores excepto el de la energía registrarán mejores cifras, de entre el 6% y el 24%.

China ha cambiado de rumbo en torno al covid

El segundo gran motor de los mercados globales ha sido el otro cambio de rumbo: el alejamiento de China de su estricta política de cero covid hacia un enfoque centrado en aprender a vivir con el virus.

Los riesgos de esta nueva estrategia están claros: los hospitales podrían verse desbordados y la actividad económica podría caer debido a enfermedad generalizada o al enorme número de personas autoconfinadas. En última instancia, no obstante, la economía debería poder reabrir completamente.

Así, todo apunta a que las mejores oportunidades en renta variable procederán de rentabilidades relativas en los meses venideros. Vemos mejores oportunidades comparativas en acciones growth de Estados Unidos y en renta variable china frente a las de la Europa continental.

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