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Inversión factorial en renta variable: lecciones de la crisis del COVID-19

2020 ya se ha convertido en un año excepcional, por muchos motivos. Ante todo, el COVID-19 ha revelado lo vulnerable que es el mundo a una pandemia. Con objeto de mitigar el bajón económico, los bancos centrales han respondido con una rapidez y contundencia inauditas, y los mercados de renta variable han repuntado ante sus inyecciones de liquidez. Aunque los grandes índices bursátiles vuelven a rondar los niveles con los que comenzaron el año, el rally ha suscitado preguntas en torno a este extraordinario retroceso y repunte.

En lo que llevamos de 2020, los inversores expuestos a estrategias multifactoriales de renta variable han sufrido cierto rezagamiento. Aquellos con horizontes de inversión a largo plazo pueden ver este hecho como un acontecimiento “a corto”.

A la hora de analizar, diseñar e implementar estrategias de inversión sistemáticas y factoriales, siempre consideramos los acontecimientos a corto plazo como excepcionales e impredecibles. No obstante, la crisis del COVID-19 representa una oportunidad para revisar, confirmar y —de ser necesario— mejorar las estrategias de inversión factorial que gestionamos.

Los motivos del reciente rezagamiento de las estrategias multifactoriales de renta variable

En los últimos años, las estrategias de renta variable multifactoriales han generado rentabilidades decepcionantes frente a los índices ponderados por capitalización, lo cual se ha visto exacerbado por la turbulencia de los mercados. Al tratar de explicarlo, vemos varios factores que contribuyen a este resultado inferior:

  • Las acciones value siguen rezagándose frente a las de calidad y crecimiento. El actual ciclo de rentabilidad inferior del estilo value se ha convertido en el más largo de la historia. Las estrategias multifactoriales tratan de explotar el factor Valor, y su exposición a este tipo de acciones ha mermado su rentabilidad en los últimos años.
  • Las consideraciones de diversificación y control de riesgos hacen que las estrategias multifactoriales infraponderen a las acciones de capitalización grande y gigante. Esta infraponderación ha incluido a las grandes acciones de tecnologías de la información del mercado estadounidense, cuya rentabilidad superior ha caracterizado a las bolsas en los últimos años y lo ha vuelto a hacer durante la crisis del COVID-19. Así, estas infraponderaciones han supuesto un lastre considerable dado el comportamiento claramente superior de las acciones de gran capitalización frente a las small caps.
  • Por último, estas estrategias pueden desviarse significativamente respecto a los índices tradicionales de capitalización bursátil a nivel de acciones y sectores. Por ejemplo, las estrategias multifactoriales de renta variable han sobreponderado en gran medida a los sectores financiero, industrial y de consumo básico, e infraponderado considerablemente los de tecnologías de la información y servicios de comunicaciones, lo cual ha pesado sobre el resultado.

Nuestra estrategia multifactorial de renta variable intenta sesgar las carteras hacia las acciones más baratas (Valor), las más rentables y mejor gestionadas (Calidad), las de menor riesgo (Baja volatilidad) y las de mayor tendencia (Momentum).

Últimamente, las exposiciones a estos factores no han generado la rentabilidad que esperábamos. El mejor comportamiento se ha concentrado en sectores y acciones específicas con una mala puntuación desde una perspectiva factorial.

Creemos que los factores pueden generar rentabilidad excedente sostenible a largo plazo

Nuestras estrategias multifactoriales de renta variable se han diseñado para mejorar el perfil de riesgo/rentabilidad a largo plazo de inversiones previamente gestionadas frente a índices de mercado tradicionales. En la fase de análisis seleccionamos cuidadosamente factores con las características descritas en la figura 1.

Figura 1: Características de los factores empleados en nuestras estrategias multifactoriales de renta variable

Creemos que las ineficiencias de los mercados explican la existencia y persistencia de las primas factoriales en los mercados financieros. Determinar las razones exactas de su existencia no es tarea fácil, al haber varias explicaciones plausibles, entre ellas las siguientes:

Estructura del mercado: algunas características estructurales de los mercados financieros pueden explicar sus ineficiencias, de ahí la existencia de fuentes sostenidas de alfa.

Sesgos en el comportamiento de los inversores: las decisiones de inversión podrían verse afectadas por rasgos conductuales.

Restricciones sobre los inversores: las ineficiencias del mercado también pueden obedecer a restricciones específicas sobre los inversores, como por ejemplo en el uso de apalancamiento, la venta en corto de valores y una baja tolerancia de rotación en una cartera.

La figura 2 muestra periodos de rezagamiento para cada factor individual (sobre todo Valor) en los últimos años, cuyos efectos se mitigan mediante su combinación ponderada por riesgo en un marco multifactorial. Está claro que los factores pueden experimentar trastornos a corto plazo, pero a largo, la combinación de factores como Calidad, Baja volatilidad, Momentum y Valor genera resultados estructuralmente superiores, sobre todo cuando se combinan en un marco de construcción de cartera eficiente.

Figura 2: Rentabilidad a largo plazo de estrategias de renta variable de factor único y multifactoriales

Fuente: BNP Paribas Asset Management, desde el 31/07/1995 hasta el 30/04/2020.

Así, reafirmamos nuestra convicción en el potencial de las estrategias multifactoriales para generar rentabilidades estructuralmente superiores a largo plazo, controlando al mismo tiempo el riesgo de inversión e integrando criterios de sostenibilidad y objetivos de reducción de emisiones de carbono.

Ventajas de un análisis sólido y continuado

Figura 3: Ciclos de análisis de inversión factorial. El ciclo #4 se concentra en “acertar con las exposiciones”

Nuestro equipo de inversión cuantitativa en renta variable colabora estrechamente con nuestro Grupo de análisis cuantitativo para revisar, afianzar y mejorar de forma constante nuestras estrategias de inversión en factores. Se aplica un estricto proceso de control en base a ciclos de análisis de tres años.

Ahora mismo nos hallamos a la mitad del actual ciclo de análisis (el cuarto de su clase), lanzado en 2018. La expectativa es que conducirá a una serie de mejoras metodológicas, manteniendo en todo momento la filosofía de inversión, por supuesto. Confiamos plenamente en nuestra capacidad para generar alfa positiva de medio a largo plazo.

Bajo el actual proyecto de análisis estamos revisando el proceso de inversión, desglosándolo en cuatro áreas principales:

  1. Definiciones de factores: creemos que nuestros cuatro estilos de factores son motores sostenibles de alfa (Valor, Calidad, Momentum, Baja volatilidad). En cada ciclo de análisis revisamos y enriquecemos la lista de indicadores empleados.
  2. Modelo de riesgo: el modelo de riesgo integrará las definiciones de factores para introducir consistencia con el modelo de alfa y elevar la solidez de la construcción de cartera.
  3. Construcción de cartera: el análisis se propone reducir el impacto de las restricciones de cartera en la exposición deseada a factores.
  4. Atribución factorial: el objetivo es utilizar las contribuciones de los cuatro factores para explicar la rentabilidad excedente de la estrategia.

La crisis del COVID-19 ofrece una oportunidad para afianzar nuestros esfuerzos de análisis

En los próximos años continuaremos refinando y desarrollando nuestras estrategias multifactoriales de renta variable para lograr tres objetivos de inversión:

  • Niveles sostenibles de rentabilidad excedente.
  • Sólidos controles de riesgo.
  • Integración de metas de sostenibilidad.

Así, aunque 2020 pasará a la historia como el año de la pandemia de COVID-19, también será el año en que desarrollamos más si cabe nuestros esfuerzos de análisis en estas estrategias de inversión clave.

Todos los pareceres expresados en el presente documento son los del autor en la fecha de su publicación, se basan en la información disponible y podrían sufrir cambios sin previo aviso. Los equipos individuales de gestión podrían tener opiniones diferentes y tomar otras decisiones de inversión para distintos clientes. El presente documento no constituye una recomendación de inversión. El valor de las inversiones y de las rentas que generan podría tanto bajar como subir, y es posible que el inversor no recupere su desembolso inicial. Las rentabilidades obtenidas en el pasado no son garantía de rentabilidades futuras. Es probable que la inversión en mercados emergentes o en sectores especializados o restringidos esté sujeta a una volatilidad superior a la media debido a un alto grado de concentración, a una mayor incertidumbre al haber menos información disponible, a una liquidez más baja o a una mayor sensibilidad a cambios en las condiciones sociales, políticas, económicas y de mercado. Algunos mercados emergentes ofrecen menos seguridad que la mayoría de los mercados desarrollados internacionales. Por este motivo, los servicios de ejecución de operaciones, liquidación y conservación en nombre de los fondos que invierten en emergentes podrían conllevar un mayor riesgo.

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